証券会社のレポートの目標株価を集めてみると、ほとんど例外なく現在の株価よりも上にあります。市場全体が割安だからではなく、目標株価が作られる方式と、それを使う人々の立場から出てくる結果です。
まず目標株価がどのように出てくるかを見る必要があります。
通常、予想実積に倍率を掛けて算出します。一株当たり純利益の見通しに適切なPERを掛けるか、一株当たり純資産にPBRを掛けるといった具合です。ここで、両方の数字ともアナリストの選択です。
実積見通しは、企業が提示したガイダンスから大きく外れることは困難です。会社が提示したものよりはるかに低く設定すると、その根拠を会社に説明しなければならない状況が生じます。
適切な倍率はより柔軟です。過去の平均を使うか、同業他社の平均を使うか、好況期の数値をいくつか使うかによって結果が大きく異なります。そして、目標株価が現在値より低く出ると、事実上売り推奨になりますが、前述の通り売り推奨は構造的に出しにくいです。
そのため、順序が逆転する場合があります。結論を先に決め、倍率を合わせるのです。これが目標株価が概して上にある第一の理由です。
第二の理由は、レポートを読むのが誰かということです。リサーチは法人営業と繋がっています。機関投資家がその銘柄をすでに保有している場合、否定的なレポートは歓迎されるニュースではありません。顧客の保有資産に対して否定的な見解を出すことは、関係に負担となります。
第三に、カバレッジ自体の性質です。アナリストは担当する銘柄を継続的に分析しなければなりません。その銘柄への関心がなくなればカバレッジを中断しますが、実務的にカバレッジの中断は、静かなネガティブシグナルとして読まれます。つまり、否定的な見解を表現する方法が、売り推奨ではなく沈黙である場合があります。
**では、どう読むべきか**
目標株価の絶対水準は情報量が少ないです。代わりに変化を見てください。同じアナリストが以前のレポートで提示した目標株価と比較して、上げたのか下げたのかが、実際の判断に近いでしょう。
目標株価を下げたのに投資意見は買いを維持した場合が特にそうです。レーティングを変更すると目立ちますが、数字だけを調整すると目立ちにくくなります。
コンセンサスに対する位置も有用です。複数の証券会社の予測の平均がどの方向に動いているかが、個別のレポート一つよりも多くのことを物語っています。
そして、実積見通しの変化が目標株価の変化よりも正直です。目標株価は倍率調整で防御できますが、売上と利益の見通しは比較的操作の余地が少ないです。
レポートは結論を受け入れるための資料ではなく、根拠と数字を得るための資料として使うのが正しいです。本文の算出根拠、仮定、感度分析が結論よりも価値があります。증권사 리포트의 목표주가를 모아보면 거의 예외 없이 현재 주가보다 위에 있습니다. 시장 전체가 저평가되어 있어서가 아니라, 목표주가가 만들어지는 방식과 그것을 쓰는 사람들의 처지에서 나오는 결과입니다.
먼저 목표주가가 어떻게 나오는지 봐야 합니다.
보통 예상 실적에 배수를 곱해서 산출합니다. 주당순이익 전망치에 적정 PER을 곱하거나, 주당순자산에 PBR을 곱하는 식입니다. 여기서 두 숫자가 다 애널리스트의 선택입니다.
실적 전망은 기업이 제시한 가이던스에서 크게 벗어나기 어렵습니다. 회사가 제시한 것보다 훨씬 낮게 잡으면 그 근거를 회사에 설명해야 하는 상황이 생깁니다.
적정 배수는 더 유연합니다. 과거 평균을 쓸지, 동종업계 평균을 쓸지, 호황기 수치를 쓸지에 따라 결과가 크게 달라집니다. 그리고 목표주가가 현재가보다 낮게 나오면 사실상 매도 의견이 되는데, 앞서 정리했듯 매도 의견은 구조적으로 내기 어렵습니다.
그래서 순서가 뒤집히는 경우가 생깁니다. 결론을 먼저 정하고 배수를 맞추는 것입니다. 이것이 목표주가가 대체로 위에 있는 첫 번째 이유입니다.
두 번째 이유는 리포트를 읽는 사람이 누구인가입니다. 리서치는 법인 영업과 연결되어 있습니다. 기관 고객이 그 종목을 이미 들고 있다면 부정적인 리포트는 반가운 소식이 아닙니다. 고객의 보유 자산에 대해 부정적인 견해를 내는 것은 관계에 부담이 됩니다.
세 번째는 커버리지 자체의 성격입니다. 애널리스트는 자신이 담당하는 종목을 계속 분석해야 합니다. 그 종목에 관심이 없어지면 커버리지를 중단하는데, 실무적으로 커버리지 중단은 조용한 부정 신호로 읽힙니다. 즉 부정적인 견해를 표현하는 방법이 매도 의견이 아니라 침묵인 경우가 있습니다.
**그래서 어떻게 읽어야 하는가**
목표주가의 절대 수준은 정보량이 적습니다. 대신 변화를 보십시오. 같은 애널리스트가 이전 리포트에서 제시한 목표주가와 비교해 올렸는지 내렸는지가 실제 판단에 가깝습니다.
목표주가를 내렸는데 투자의견은 매수를 유지한 경우가 특히 그렇습니다. 등급을 바꾸면 눈에 띄지만 숫자만 조정하면 티가 덜 납니다.
컨센서스 대비 위치도 유용합니다. 여러 증권사 전망의 평균이 어느 방향으로 움직이는지가 개별 리포트 하나보다 많은 것을 말해줍니다.
그리고 실적 전망치의 변화가 목표주가 변화보다 정직합니다. 목표주가는 배수 조정으로 방어할 수 있지만, 매출과 이익 전망치는 상대적으로 조작 여지가 적습니다.
리포트는 결론을 받아들이는 자료가 아니라 근거와 숫자를 얻는 자료로 쓰는 것이 맞습니다. 본문의 산출 근거, 가정, 민감도 분석이 결론보다 값어치가 큽니다.
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